金融是现代经济的核心，因为资金是社会生产性资源的支配和使用权，而金融业进行资金的中介和配置的，资金的配置决定的资源的配置。金融转型也是经济转型的核心。这里我们重点讨论讨论两者的关系以及金融转型的内涵和核心问题。

　　一、金融转型：经济转型的核心和突破口

　　未来10年中国需要实现经济发展模式的深刻转型：减少对外部市场的依赖，实现内部供需平衡的经济发展；走共同富裕的道路，让更多居民完成财富的积累，以应对人口老龄化等潜在社会危机；最大限度地规避外部风险，特别是国际货币体系的不稳定风险。

　　经济转型的核心是金融转型。如前所述，金融业本身并不直接创造财富，但金融业却是现代经济的核心。金融业与国民经济各大产业有着本质的区别： 金融业是凌驾于所有产业之上的，专司社会稀缺生产资源配置的特殊产业。金融业实际上是通过把社会稀缺生产资源从低效率的使用部门转移到高效率使用部门，从 而导致一个增量财富在实体经济活动中创造出来。反之，金融业如何把资源配置到低效率或无效的项目上去，将导致社会资源的浪费和金融系统性风险积累和向财政 的转嫁，从而导致国民福利的下降。

　　我与联合国顾问、美国哥伦比亚大学全球研究所所长杰弗里·萨克斯和加利福尼亚大学戴维斯分校胡永泰等学者主编的国际论文集《十字路口的金融体 系：国际经验与中国选择》(9月已由中国金融出版社出版)中，瑞士日内瓦高级研究院的教授Jean Louis Arcand的论文“信贷配给、银行(行情 专区)救助政策以及信贷的负面影响”以中国县市的1658个样本数据进行实证分析，得出中国信贷规模超过最优规模后与经济增长存在负相关关系。信贷占GDP比例每增长一个百分点，人均收入减少0.164个百分点。国家信用担保、低利率以 及对高利差的高利差补贴会从借方和贷方两个方面导致信贷规模过度扩张。信贷规模与经济增长负相关的核心在于过度信贷支持低效或无效率的投资项目。在没有增 量财富创造的的情况下，地方政府和企业给银行支付利息，意味着存量财富的转移，这就会导致当地人均收入的下降。当银行通过利息不断吸取当地可支配资源，导 致当地发展能力和偿债能力的丧失。银行短期可以获取利息，中长期却会出现亏本。最后过度信贷造成的系统性风险还将转嫁给国家。因此，支持无效率项目的过度 信贷不仅是借者与贷者双输，而且还导致社会资源的浪费和社会福利的净损失。

　　目前中国金融体系的主要特征在于政府主导，并以银行为主体；其核心问题在于银行信贷资金向国有经济和政府部门的过度倾斜，向具有抵押品的制造业和房地产(行情 专区)业的过度倾斜，带来了产业结构的扭曲、失衡和经济发展的不可持续。因此金融转型是经济转型的核心。金融转型的成败决定经济转型的成败。

　　二、金融转型与整体金融改革的核心：政府立场和职能的转变

　　中国金融转型是实施了60余年的金融抑制政策的退出。中国金融体系的再造首先在于金融的结构改革，即金融体系实现从银行主导型转向银行和市场平衡发展型的结构。金融结构改革的内在要求源于：当前过度依赖商业银行融资的体系已经助长了中国经济结构的扭曲与失衡，导致系统性风险的持续积累和向国家财政集中转嫁的潜在倾向，并且未来也无助于制造业存量资本的调整和产业升级，无助于经济的成功转型。

　　如前所述，我国政府在1999年开始对国有商业银行实施坏账剥离、财政注资、扩大商业银行存贷款基准利差、引进战略投资者和上市融资等一揽子 政策，通过股票市场的财政化将上世纪90年代沉淀在国有企业和国有银行的改革成本向中产阶级社会化分摊后，使国有商业银行获得了新生。但是，由于金融抑制 政策未能在2006年及时退出，上市后的国有商业银行和新兴股份制商业银行日益强烈的逐利动机和高利差补贴政策一起导致信贷规模的快速扩张。特别是 2004年以来一年期实际存款利率平均为负-0.4%的状态引发了房地产和固定资产投资泡 沫的扩张。特别是2008下半年启动的反危机政策以政府主导的项目投资过度扩张为基本特征，2009-2011年固定资产投资规模达81万亿之多。平均产 能利用率更是从本世纪初的90%下降到2011年的60%。致使银行体系系统性风险快速积累，并产生了新一轮财政冲销坏账的客观要求。如果说上世纪末以来 沉淀在银行体系的改革成本向中产阶级分摊有其内在合理性和合法性，那么不改革造成的巨大成本再向国家财政转嫁，从而使用本应用于提供社会保障等公共服务的 财政资源再给银行冲销坏账就不再具有合法性基础。因此摆脱金融体系对国家信用的过度依赖就成为金融体系改革的突破口。

　　金融体系对国家信用的过度依赖在于市场信用制度的缺失和有效的保护投资者及债权人权益的司法执法制度的缺失。两者一起导致致作为直接融资渠道 的股票与债券市场发展的停滞。尽管近年来在中国人民银行的努力下，银行间企业债券市场得到迅速发展，银行间交易的债券余额已达我国全部未清偿债券余额的 95%。但是银行间企业债券市场的最大问题在于投资者仍然主要局限于商业银行。因此企业外部融资方式从银行信贷转为银行间发债，其经营风险仍然集中在银行 体系内部。

　　股票与债券等资本市场发 展的停滞直接与政府的立场和职能相联系。新中国建立的60余年中，资金的融通方式和相关政策时有变化，但政府的立场始终是帮助企业筹集廉价资本，而不是切 实保护债权人或中小投资者权益。政府帮助企业筹集廉价资本的立场是由新中国建立之初短缺经济的性质决定的，是“节约每一个铜板用于社会主义建设”思想的延 续。这种立场和做法显然已不能适应工业化新型发展阶段和经济转型的客观要求。

　　当前中国经济发展已处在工业化的中后期。其与工业化前期相比呈现出不同的特点和要求：制造业产能已从供不应求走向日益严重的过剩，廉价资本供 给只会助长低端制造业的过度扩张而不是产业的升级；居民储蓄及资本供给已从极度稀缺变得相对宽松，需要市场寻找和甄别更有效的投资领域以适应社会日益多样 化与个性化的最终消费需求；人口老龄化趋势及其对财富积累的内在要求更需要政府保护好债权人与投资者的权利，通过有效的金融监管制度和市场约束机制，确保 资本的有效配置和民众通过金融投资渠道有效分享实体经济发展的成果。

　　金融转型的核心在于政府的立场必须从帮助企业筹集廉价资本转到帮助中小投资者防范商业的欺诈。这将意味着政府的职能或工作重心将从金融的行政管制和国家信用担保走向有效的金融监管。